存储“多空之争”
，这是高盛顶级TMT专家见解

Sean Johnstone在最新汇报中指出
，HBM（高带宽内存）和DRAM的订单已售罄至2027年
，持久和谈（LTA）设有价值下限
，毛利率仍维持在70%中高段水平
，AI结构性需要将供给持续压紧至2028年。这是多头的底气地点。 但空头盯住的是另一个维度——价值涨幅的"二阶导数"。Johnstone指出
，价值环比涨幅已在减速
，预计将在2027年二季度至三季度见顶
，随后甚至出现和善幼幅回落。与此同时
，毛利率一旦触及80%中段
，客户就起头沉新设计规划以降低对存储的依赖——这是一个天然的市场反馈机造。 英伟达的动向印证了这一逻辑。Johnstone提到
，英伟达在评估其下一代"Vera Rubin"超等芯片中使用更少层数的HBM堆叠规划。原因很直接：存储成本已占Vera Rubin整体物料清单（BOM）的约62%
，其中CPU侧的SOCAMM2内存？槌杀菊急壬踔粮哂贕PU侧的HBM4。成本压力之大
，迫使英伟达自动追求代替蹊径。 对于守旧派投资者而言
，他们的作为是压缩估值倍数——从5倍下调至2-3倍。Johnstone强调
，这并非判断周期实现
，而是以为"最容易赚的稀缺性贝塔已经从前"。他也提出了一个反问：空头必要想明显
，这到底是在做空根基面
，还是只是在做空动量？ 此表
，Johnstone还把稳到
，《华尔街日报》再爆料
，苹果在测试中国存储芯片厂商长鑫科技的产品
，覆盖iPhone和MacBook等多条产品线
，主张是缓解AI需要带来的存储供给压力。 值妥贴心的是
，埃隆·马斯克近期公开暗示
，AI需要增速约为200%
，而供给增速仅约20%。这一数据强化了结构性多头逻辑。但Johnstone指出
，市场当前的定价沉心已经转移——投资者起头为"价值涨速放缓"定价
，而真正的产能开释要比及2027年底至2028年
，且重要集中在HBM
，而非传统存储。 软件板块出现显著分化。高盛以为
，软件已不再作为"AI输家"这一单一因子买卖。数据基础设施、开发者工具类平台（如NET、PLTR、TEAM、TWLO等）已从低点反弹
，市场愿意赐与这些公司AI带来增量消费和新工作负载的信赖。而纯利用软件厂商（如HUBS等）仍承压
，投资者必要看到AI扩大而非代替其主题收入的硬证据。 高盛软件分析师Gabriela对SNOW和PANW持增量正面见解
，但对ADBE、INTU和WDAY持增量负面见解
，理由是后者面对漏斗顶端需要和主题工作流的潜在压力。 AI模型使用（开源vs关源）方面
，Pinterest和Duolingo的财报电话会均开释出明确信号：开源模型在加快代替关源模型。Pinterest治理层暗示
，开源模型的单次买卖成本不及可比关源模型的8%；Duolingo CEO Luis von Ahn则直言
，"只有质量大体相当
，我们就切换到开源模型
，由于它们便宜得多"
，并预计未来模型组合将进一步向开源倾斜。 AI融资需要方面
，AI有关股权融资已占今年美国股票增发总量约40%。高盛预计
，超等云厂商2027年本钱开支将达1.1万亿美元
，超出经营现金流约1500亿美元
，直至2028年自由现金流才转正。高盛信贷战术师估计
，超等云厂商可通过债务融资覆盖2027年本钱开支的约35%
，对应全球约4000亿美元的债券刊行规模。与此同时
，今年标普500回购增速同比约+11%
，新授权回购规模岁首至今已靠近1万亿美元的汗青纪录
，预计整年约1.4万亿美元的回购将抵消约7000亿美元的一级市场股权供给压力。